1、事件

　　7 月23 日甬溫線(xiàn)特大鐵路交通事故之后，高鐵板塊大幅下挫。天馬股份則被高鐵概念誤殺，目前股價(jià)已經(jīng)跌至低點(diǎn)。

　　2、我們的分析與判斷

　　(一)鐵路軸承僅占10%，且與高鐵動(dòng)車(chē)組無(wú)關(guān)。

　　公司主要業(yè)務(wù)為通用軸承、風(fēng)電軸承和機(jī)床業(yè)務(wù)，鐵路軸承占比很小。2010 年，天馬股份實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入35.83 億元，其中鐵路軸承業(yè)務(wù)銷(xiāo)售收入3 億多元，占企業(yè)業(yè)務(wù)總量的10%。公司鐵路軸承也主要為60 噸級(jí)、70 噸級(jí)鐵路貨車(chē)做配套，尚未為動(dòng)車(chē)組配套。

　　(二)高鐵軸承容量較小，未來(lái)不可能成重要板塊。

　　目前，中國(guó)高鐵的動(dòng)車(chē)組用軸承基本為SKF、FAG、Timken、NSK 等外資企業(yè)所壟斷，國(guó)內(nèi)企業(yè)尚未進(jìn)入鐵道部動(dòng)車(chē)組軸承招標(biāo)體系。公司目前正在研發(fā)高鐵動(dòng)車(chē)組軸承，但高鐵軸承市場(chǎng)總量較小，對(duì)公司而言更多是一種國(guó)產(chǎn)化責(zé)任，是技術(shù)和質(zhì)量的象征。

　　我們以每套高鐵軸承1 萬(wàn)元計(jì)算，一列動(dòng)車(chē)組包含8 節(jié)車(chē)廂(部分雙車(chē)重聯(lián)16 節(jié)，但數(shù)量較少，可換算成2 列8 節(jié)車(chē)廂標(biāo)準(zhǔn)列)， 每節(jié)車(chē)廂應(yīng)用8 套軸承，以每年新增300 列動(dòng)車(chē)組(2010 年不足200 列)計(jì)算，每年新增高鐵軸承市場(chǎng)容量為1.92 億元；通常維修用和新增的比例在1:1 左右，維修用高鐵軸承市場(chǎng)空間在2 億元左右；我們可粗略計(jì)算出目前中國(guó)高鐵軸承市場(chǎng)空間在4 億元左右。

　　(三)業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，上下游產(chǎn)業(yè)鏈整合值得期待。

　　2011 年公司通用軸承發(fā)展最快，預(yù)計(jì)能實(shí)現(xiàn)30%左右的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，機(jī)床業(yè)務(wù)、鐵路軸承業(yè)務(wù)發(fā)展較為樂(lè)觀(guān)，風(fēng)電軸承基本能維持與2010 年持平的業(yè)績(jī)，公司業(yè)務(wù)將保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。 公司在2010 年年報(bào)中明確指出要“繼續(xù)推進(jìn)并購(gòu)?fù)顿Y”，我們認(rèn)為公司將采取外延式增長(zhǎng)和內(nèi)生式增長(zhǎng)并重措施，軸承產(chǎn)業(yè)鏈上下游整合值得期待。其中原材料是決定軸承品質(zhì)的關(guān)鍵因素。我們認(rèn)為，如果公司在軸承用特種鋼、進(jìn)口替代關(guān)鍵軸承領(lǐng)域進(jìn)行較大規(guī)模資產(chǎn)整合，將有助于降低成本、提高產(chǎn)品品質(zhì)和綜合競(jìng)爭(zhēng)力。

　　3、投資建議：如果不考慮外延式擴(kuò)張，我們預(yù)計(jì)公司2011-2013年EPS為0.64 元、0.80 元、1.03 元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE 分別為16 倍、13 倍、9 倍，遠(yuǎn)低于軸承行業(yè)和機(jī)床行業(yè)平均水平。按照20-25 倍PE 計(jì)算， 我們認(rèn)為合理估值區(qū)間為13-16 元，維持“推薦”評(píng)級(jí)。